Bodem in zicht voor de Nikkei?

Vanaf halverwege juli hebben de perikelen op de subprime hypotheekmarkt in de VS en de snelle stijging van de yen de Japanse beurs flink onder druk gezet. In een maand tijd verloren de Nikkei- en de Topix-index respectievelijk 16% en 17%. Daarmee daalden de Japanse indices meer dan menig andere index. Dit is opmerkelijk, want in de opgaande trend op veel beurzen in het eerste half jaar bleef Japan juist achter. Je bent dan geneigd te denken dat iets wat niet hard is gestegen ook niet hard hoeft te dalen.

Waarom heeft Japan het zo slecht gedaan? De reden van de underperformance van de Nikkei-index tijdens de stijging in het eerste half jaar moet worden gezocht in de angst voor een verslechterende exportpositie van Japan. Aangezien de binnenlandse economie (nog) niet van zijn plaats komt, blijft de economische groei van Japan exportafhankelijk. De zorgen over een afzwakkende Amerikaanse economie, maken in dat opzicht Japanse aandelen minder aantrekkelijk.

De perikelen op de subprime hypotheekmarkt in de VS en de daarmee in verband staande sterke daling op de internationale beurzen hebben beleggers meer risicomijdend gemaakt. De yen carry trade is daardoor minder aantrekkelijk, waardoor de yen in korte tijd met ruim 8% steeg ten opzichte van de dollar. Een sterkere yen is ongunstig voor de exportpositie en daardoor daalden de Japanse indices extra hard. De zorgen over de recente stijging van de yen zijn wat overdreven. Bij de aanvang van het jaar hebben bedrijven aannames gedaan ten aanzien van de wisselkoers in hun winstvoorspelling.  Bedrijven gaan gemiddeld uit van een dollar/yenkoers van 115 en een euro/yenkoers van 150. De daling van de dollar/yen van 124 naar 114 en de euro/yen van 168 naar 155 is dus geen ramp en komt overeen met de verwachtingen.

Volgens Goldman Sachs zijn Japanse aandelen door bovenstaande ontwikkelingen goedkoop geworden en zal de waardering voor steun zorgen.[1]  Per 17 augustus becijfert de zakenbank de koers/winstverhouding voor Japan op 15,5 en die is in lijn met Amerikaanse aandelen. Daarbij moet worden opgemerkt dat de rente in Japan een flink stuk lager is dan in de VS, wat doorgaans een hogere K/W voor Japan rechtvaardigt. Op basis van andere waarderingsmaatstaven, zoals de Prijs/Boekwaarde en de Eigen vermogen/EBITDA is Japan het goedkoopst van alle grote markten (zie tabel).

De kans is groot dat veel bedrijven in de periode vanaf halverwege oktober 2007 hun winstverwachting voor het gehele jaar opwaarts zullen bijstellen. Dit komt, omdat ze bij aanvang van het jaar veel te conservatief zijn geweest in hun voorspellingen. Voor het eerste halfjaar van het Japanse boekjaar (april – september) verwachten bedrijven namelijk een winstgroei van 1,6% ten opzichte van dezelfde periode vorig jaar, terwijl de winst over het eerste kwartaal al met 16,2% is gegroeid. Veel bedrijven liggen daarom voor op schema om hun targets voor het eerste half jaar te realiseren. Goldman Sachs heeft dit in kaart gebracht (zie grafiek). Hieruit blijkt dat bijvoorbeeld de sector Securities (effectenhuizen) al meer dan 80% van de beoogde winst voor het eerste half jaar heeft gerealiseerd in het eerste kwartaal.

Tot slot is de renteverlaging door de Fed een ander lichtpunt voor de Japanse beurs. Op 17 augustus verlaagde de Fed de discountrente voor leningen aan banken met 0,5%, om de crisis in de hypotheekmarkt te bezweren. In de markt heerst de verwachting dat na de volgende vergadering van de Fed op 18 september aanstaande, ook de Fed Funds rente zal worden verlaagd. De Topix-index heeft in het verleden vaak positief gereageerd op Amerikaanse renteverlagingen. De vier voorgaande cycli van renteverlagingen begonnen op:

• 5 juni 1989
• 5 juli 1995
• 28 september 1998
• 2 januari 2001

Gemiddeld steeg de Topix-index telkens met 6,5% drie maanden na de eerste renteverlaging en gemiddeld 17,2% na 6 maanden. De Bank of Japan (BoJ) heeft in haar rentebesluit van 23 augustus jongstleden, de rente ongewijzigd gelaten op 0,5%. Dit is de laagste rente ter wereld en normaal gesproken zou de BoJ de rente hebben verhoogd als de subprime crisis zich niet had voorgedaan. Door de rente niet te verhogen sympathiseert de BoJ met de Fed en stimuleert tegelijkertijd de Japanse economie voor een langere perioden met dit lage tarief.

Marco Balk, Intereffekt Funds – Joure