De Goudprijs

Menig atleet zou jaloers zijn op de indrukwekkende eindspurt die de goudprijs de afgelopen maanden maakte, maar achteraf blij dat hem de pijnlijke val daarna bespaard bleef. Een voor de hand liggende val na een stijging van meer dan 50% of $ 250 per troy ounce vanaf september vorig jaar. Deze spurt was niet meer met de economische werkelijkheid te rijmen. De stijging van de laatste $ 100 vorige maand vormde daartoe de voorbode.

Vanaf 2002 tot september vorig jaar liet de goudprijs een rustig consistent opgaand beeld zien. Daarna werd er met voortdurend grotere snelheid steeds meer kapitaal in de grondstoffenmarkten waaronder goud gepompt. Hieraan heeft Fed-president Bernanke in samenspraak met de Bank of Japan middels rentedreiging een eind gemaakt. Door renteverhoging en groeivertraging wordt er liquiditeit uit de markt genomen. De opzet was om verdere inflatie van de grondstoffen alsmede de vastgoedinflatie in de VS in te dammen.

Boosdoeners

De snelle opkomst van “Exchange Traded Funds” in goud alsmede de toenemende interesse van hedge funds worden tot de boosdoeners gerekend. De vraag van deze funds overtrof op zich al ruimschoots het aanbod van de gezamenlijke centrale banken. Daar bleef het niet bij. Als gevolg van de steeds verder oplopende goudprijs kwamen steeds meer goudmijnen in de verdrukking, die hun productie hadden gehedged (productie verkopen tegen een vooraf vastgestelde prijs). Om het bloeden te stelpen kochten deze goudmijnen voor circa $ 12 miljard aan goud op de spotmarkt om op die wijze hun eigen goud tegen een hopelijk hogere prijs op de vrije markt alsnog van de hand te kunnen doen. Om dit beeld compleet te maken traden vervolgens de speculanten in de markt, met als gevolg een totale toename van een slordige $ 120 miljard in het goudcircuit.

Andere oorzaken

Deze zijn van meer fundamentele aard, zoals al eerdere malen in deze column aangegeven:

a) het afnemend vertrouwen in papiergeld (dollar, euro)

b) de geopolitieke spanningen (Iran, Venezuela)

c) de wereldwijd oplopende inflatie

d) teruglopende goudproductie (Zuid-Afrika)

e) de oplopende exploratiekosten, vorig jaar met 16%

f) de stijgende vraag, met name vanuit Azië.

Verhouding goud – geld

Door enige malen te dreigen met nieuwe renteverhogingen heeft Fed-voorzitter Bernanke voor een siddering door de internationale financiële wereld gezorgd. De beroering was groot en de kentering bijgevolg ook. Verwacht mag worden dat de volatiliteit met Bernanke nog wel even kan aanhouden. Immers, hij moet zich nog waarmaken. Dat gold ook voor Greenspan toen hij aantrad. Weet u zich nog de Wall Street crash van 1987 te herinneren?

De Fed-voorzitter mag worden gezien als de vuurtorenwachter van de internationale financiële wereld, met in zijn voetspoor de voorzitter van de Europese Centrale Bank (ECB) alsmede de Bank of Japan. Zij vormen de belichaming van het vertrouwen in ons papieren ruilmiddel, dat sinds het opgeven van de “Gouden Standaard” onvoldoende door de nog overgebleven goudreserves bij de diverse centrale banken wordt gedekt.

Het goud als oudste ruilmiddel (bederft niet) blijkt derhalve de meest valutagerelateerde grondstof. Het is de vertrouwensindicator, die naarmate stijgend of dalend een evenredig afnemend of stijgend vertrouwen in papiergeld weerspiegelt. Een centrale bankier zal u dat nieuws liever onthouden, omdat zulks wijst op een gebrek aan vertrouwen in zijn kunnen.

Een en ander vinden we feilloos terug in het koersverloop in de afgelopen jaren. Bij het aantreden van president Bush in 2001 begon het goud zich langzaam los te maken van de bodemprijs rond $ 250. We kennen intussen de prijsstijging van het goud in dollars. Voor de Europeaan is de euro/goud verhouding meer voor de hand liggend.

In 2001 lag de goudprijs op gemiddeld € 9.300 per kilo. Intussen staat het goud op € 14.500, een stijging van ruim 55%. In dollars bedroeg de stijging precies twee maal zoveel. Dat klopt ook gemeten naar de dollar/euro verhouding. De dollar is in die tijd in waarde tegenover de euro gehalveerd. Ofwel, de euro bleek twee keer zo hard als de dollar. Maar is die euro dan zo hard? Niet als we kijken naar de ontwikkeling van de goudprijs. Dan kun je zeggen dat de waarde van de euro ten opzichte van het goud eveneens is gehalveerd. Optisch gezien is het goud in waarde gestegen, maar eigenlijk zou je moeten zeggen dat het papiergeld met hetzelfde percentage in waarde is gedaald.

De daling van de belangrijkste muntsoorten weerspiegelt zich in de vraag in hoeverre de centrale bankiers de koopkracht kunnen bewaken en bewaren. Daarin blijkt Amerika met de structurele tekorten en oplopende staatsschuld het twee keer slechter te doen dan de euro, staande op het zwakke fundament van Maastricht. Goud geldt bijgevolg fundamenteel nog steeds als de meest betrouwbare barometer van het publieke vertrouwen in papiergeld.

In Gold We Trust

In de Wall Street Journal van 18 mei jongstleden stond een artikel met deze gedenkwaardige titel, geschreven door twee econometristen van Wainright & Co, een bekend beleggingsstrategisch onderzoeksbureau. Kern van het verhaal was een mogelijke geldcrisis of liever een crisis van het vertrouwen in de hardheid van het in omloop zijnde geld. De geldkraan staat wereldwijd nog steeds veel te ver open en maakt onderliggende muntsoorten zwakker.

Toen de goudprijs nog op het peil van $ 700 stond vreesden zij een vrije val van de dollar. Gelet echter op het voormalige verankerde koersniveau van $ 35 voor een troy ounce van Bretton Woods is de vrije val van de dollar al 35 jaar gaande. Immers, in 1971 werd de koppeling tussen de dollar en het goud losgelaten. Gemeten naar de koopkracht van de dollar van die tijd had de Amerikaanse munt bij de recente goudprijs van $ 700 al 95% aan waarde ingeboet.

De directe rol van het goud raakte in eerste instantie uitgespeeld bij het verlaten van de “Gouden Standaard” (gelduitgifte gedekt door aangehouden goudreserves bij de centrale bank) nog vóór de Tweede Wereldoorlog en vervolgens bij het opgeven van de internationale akkoorden van Bretton Woods (1944). In 1971 werd niet alleen het goud maar werden ook alle vrij inwisselbare valuta’s zoals onze gulden van de dollar losgekoppeld. Vanaf die tijd kennen we de situatie van de “zwevende” valuta’s die mede aanleiding was voor de vorming van de Europese eenheidsmunt. Het jaar 1971 vormt de markering van de permanente waardedaling van het papiergeld uitgedrukt in de stijging van de goudprijs.

GOUDPRIJS REFERENTIEPUNTEN

Omdat het moeilijk is aan te geven wat op een bepaald ogenblik de reële goudprijs zou moeten zijn, wordt onder meer gekeken naar de ontwikkeling van andere grondstofprijzen, waarvan olie het belangrijkste element vormt. Verder speelt de hoogte van de exploratiekosten een rol met daarnaast natuurlijk de inflatie.

Olie

Historisch gezien bestaat er een correlatie met olie in de verhouding 1:15,4 of een goudprijs van 15,4 maal een vat olie. Bij de huidige olieprijs van $ 70 zou een troy ounce $ 1078 mogen kosten. Dit is wellicht de belangrijkste drijfveer geweest voor de recente substantiële stijging van de goudprijs. Velen dachten dat de goudprijs bij de olieprijsstijging in het afgelopen jaar te ver was achtergebleven. Nu ingewijden in de olie-industrie hebben aangegeven dat er voor ongeveer $ 15 speculatie in de huidige olieprijs is verdisconteerd, zou een olieprijs van $ 55 realistischer zijn. Maar ook bij deze olieprijs kom je nog altijd op een goudprijs van $ 854. Dat was trouwens het absolute hoogtepunt in januari 1980. Toen lag de olieprijs (na inflatie) nog circa $ 20 hoger dan de huidige prijs van $ 70. Al met al lijkt dit een beetje op een spagaatsituatie, waarbij het onaannemelijk is dat de goudprijs verder zou moeten stijgen tegen het licht van een dalende olieprijs.

Exploratiekosten

Als gevolg van de flink gestegen inkoopkosten, zwaardere milieueisen, minder fiscale aftrekmogelijkheden en hogere winstdeling met de bronlanden, kunnen veel mijnbouwfondsen alleen winstgevend blijven bij het doorberekenen van deze kosten aan de afnemers. Dat hangt mede af van de vraaghoogte. De kostenstijging bedroeg in 2005 gemiddeld 16%. Zijn de kostenstijgingen niet door te berekenen zoals tot 2002 het geval was, dan neemt de animo tot produceren af. Dat is nu niet aan de orde en moeten we eerder rekening houden met de doorberekening van het prijsverhogend effect bij een aanhoudend sterke vraag. Evenmin mag de afnemende goudproductie buiten beschouwing worden gelaten, die door uitputting in Zuid-Afrika vorig jaar al 9,5% bedroeg. In het eerste kwartaal van dit jaar bedroeg het productieverlies zelfs 10,9% of 68 ton; dat is op jaarbasis bijna 10% van de wereldwijde goudproductie. Daar staan te weinig nieuwe grote vondsten tegenover. Als laatste punt merk ik op dat een kwart van de mijnindustrie ondanks de flink gestegen goudprijs rond break even zweeft. Bij een verder dalende goudprijs komen er diverse mijnen in de problemen.

Inflatie

Vanaf de loskoppeling van het goud in 1971 bleek reeds dat de goudprijs zeer sterk inflatiegedreven werd. Toen met de forse renteverhogingen in het begin van de jaren ’80 de enorme inflatie van bijna 15% in Amerika en 10% in Europa moest worden beteugeld, zag je ook de lucht uit de goud bubble lopen. De inflatie bleef lange tijd laag en de goudprijs zakte weg tot een niveau van ca. 70% onder de top van $ 850. Opvallend daarbij is dat de inflatie (zij het laag) in 20 jaar niet heeft “bijgetankt” op de goudprijs. Dat inhaaleffect heeft zich pas vanaf 2002 voltrokken. Een niveau van $ 250 behoort dan ook definitief tot het verleden.

In een eigen studie van de ECB wordt duidelijk dat er een sterke correlatie bestaat tussen het inflatiecijfer buiten Europa en binnen Europa (Eurozone). Aangezien de wereldwijde inflatie meer dan het dubbele bedraagt van die binnen de Eurozone, mag daarvan een verdere overspill worden verwacht. Dit komt vooral door het wegvallen van de lagere importprijzen als gevolg van de gestegen grondstofprijzen. Maar ook in China is intussen sprake van loonstijgingen van 10% en meer! Daarmee komen ook nieuwe renteverhogingen binnen de Eurozone in het verschiet.

Belangrijke factor

De verstoorde handelsbalanssituatie tussen China en de VS in samenhang met de gigantische tekorten in de VS, moet op een goed moment tot een correctie leiden. Dat kan op twee manieren. Of de Amerikaanse overheid zet de tering naar de nering of dit gebeurt van buiten af als het vertrouwen in de dollar verder dreigt af te nemen. Immers, vanaf het moment dat Bush in het zadel zit, leeft Amerika op de pof en exporteert het zijn tekortproblemen naar het buitenland. Wij betalen straks de rekening bij een verder wegzakkende dollar en/of een afgedwongen hogere rente als we met z’n allen deze buitengewoon ongewenste situatie laten voortbestaan.

De kans is niet ondenkbeeldig dat de Chinezen straks in dit saneringsproces het voortouw gaan nemen. Zij zitten immers op de grootste dollarreserve, die nu met bijna $ 1.000 miljard in hoogte oploopt richting het Bruto Binnenlands Product van de VS. Deze stap komt eerst aan de orde wanneer de Chinezen het zich kunnen permitteren minder afhankelijk van de VS te worden. De Chinese dollarreserve wordt nu stukje bij beetje omgezet in goud. Zolang de VS deze problematiek onaangeroerd laten, gaat China door met goudaankopen. Om gemiddeld genomen op gelijke hoogte te komen met de goudreserves van de westerse centrale banken, zou China haar reserves met minstens 400% moeten uitbreiden, gelijk aan de huidige wereldwijde jaarproductie. In dit kader wordt al een goudprijs genoemd van $ 2.000 tot $ 4.000.

Met deze ontwikkelingen in het vooruitzicht heeft de dollar als quasi safe haven zijn langste tijd gehad! Alleen sanering van de overheidstekorten c.q. het invoeren van nieuwe en vooral meer renteverhogingen kunnen dit proces tot staan brengen. In beide gevallen wordt de groei te veel bedreigd en heeft de dollar maar één weg te gaan.

Het juiste instapmoment in goud

Strikt genomen dienen we uit te gaan van de goudprijs in september vorig jaar bij een stand van circa $ 450. Voor een euro diende toen $ 1,22 te worden neergeteld. Thans doet de dollar 1,26 gelijk aan een waardedaling t.o.v. de euro van 3%. In die pariteit zou het goud nu op $ 463,50 moeten staan. Hoewel dit nooit valt uit te sluiten, lijkt dit niveau gegeven de hierboven geschetste situatie niet erg waarschijnlijk. Niettemin kan een niveau rond $ 500 à $ 525 worden afgewacht.

Voor diegenen die nog geen goud in portefeuille hebben opgenomen, is het raadzaam dit edelmetaal niet te blijven veronachtzamen. De huidige terugvalfase biedt een mooie gelegenheid tot nadere oriëntatie. Strategisch gezien zijn Amerikaanse en Canadese fondsen het veiligst, zoals Newmont Mining (unhedged), Barricks (bouwt hedging af) en Gold Corp. Als buffer tegen verdere koersdalingen van de dollar c.q. euro kan de belegger deze goudfondsen langjarig in portefeuille houden.

Veel interessanter maar ook speculatiever zijn de kleinere fondsen, die kleinere velden overnemen van de grotere mijnbouwers, welke door hun omvang voor de grotere fondsen niet rendabel zijn te maken. Deze fondsen zijn zelfs interessant bij een stilliggende goudprijs. U zult hierover binnenkort nader worden geïnformeerd.

De “oudere” lezers van deze column weten, dat de voorspellingen van de goudprijs sinds 2001 in deze column tot nu toe bewaarheid zijn geworden. Met de huidige pauze wordt nieuw momentum voor een latere uitbraak in de goudprijs gelegd. Deze zal niet plaatsvinden voordat er meer duidelijkheid is gekomen in het huidige groei-, inflatie- en rentescenario.

Robert Broncel, Invision Investments