Driepoot Aegon

Op de Amsterdamse beurzen zijn veel financials genoteerd. U kunt kiezen uit smallcaps, zoals Kasbank of Van Lanschot, midcap-aandelen, zoals die van SNS Reaal of Van der Moolen, of  natuurlijk de AEX-financials ABN Amro, Fortis, Aegon en ING.

Als we naar de grafiek hieronder kijken, dan valt duidelijk op dat Aegon (de gele lijn) de laatste drie jaar flink achterblijft ten opzichte van de andere financials. Door de verwachte overname van ABN Amro is de koers van ABN Amro (blauwe lijn) flink gestegen. De laatste drie jaar is de koers meer dan verdubbeld. De overige twee financials zijn eigenlijk beter geschikt om met Aegon te vergelijken. Reden hiervoor is dat met name ING (rode lijn) ook een grote verzekeringspoot heeft. Zowel Fortis (groene lijn) als ING zijn de laatste drie jaar met circa 75% gestegen. Aegon is “slechts” met 50% gestegen.

Waardering

Het achterblijven van Aegon heeft twee belangrijke oorzaken: de daling van de dollar en de dalende lange rente. Aegon haalt circa 60% van zijn omzet uit de Verenigde Staten. Een daling van de dollar zorgt voor een lagere omzet (en dus winst) in euro’s. Wat de toekomstige dollarontwikkeling zal zijn, is uiterst onzeker. De beste beleggers van de wereld wagen zich niet aan een voorspelling hierover, dus hier sluit ik mijzelf dan ook maar bij aan.

De afgelopen jaren is de lange rente behoorlijk gedaald. Op dit moment is de lange rente weer flink aan het stijgen. Voor een verzekeraar is dit goed nieuws.

Cijfers 2006

Laten we eerst eens kijken naar de cijfers van Aegon over 2006. De contante waarde van de nieuwe business (embedded value) steeg met 41%. Deze embedded value houdt in dat Aegon verwacht in de toekomst meer polissen te verkopen en dat deze meer opleveren. Anders gezegd, de toekomstige waarde van Aegon (volgens Aegon zelf) steeg in 2006 met 41%. De brutowinst steeg met 32% en de winst per aandeel steeg met ruim 3%. De meeste analisten gaan ervanuit dat Aegon in de toekomst met ongeveer 9% per jaar zal groeien (gemeten naar embedded value).

Ook de cijfers over het eerste kwartaal van 2007 waren redelijk. De omzet steeg met 21% en de embedded value steeg met 8%, ondanks de forse daling van de dollar.

Aegon goedkoop?

Maar de vraag is natuurlijk wat al deze cijfers nu eigenlijk zeggen. Uiteindelijk doet het verleden er niet echt toe en gaat het om de toekomst. Laat ik eerst beginnen met de winst per aandeel (wpa). De gemiddelde analistenverwachting is dat de wpa dit jaar € 1,41 zal zijn en zal groeien tot € 1,85 in 2011. Bij een huidige koers van € 15,15 bedraagt de koers/winstverhouding (K/W-verhouding) voor 2007 dus 10,75. Het sectorgemiddelde ligt op 11,6 keer de winst. Mocht de K/W-verhouding gelijk blijven en de winstverwachting uitkomen dan kan Aegon in 2011 stijgen naar € 19,89.

Een belangrijk cijfer is dat van koers/embedded value. Op dit moment is dat ongeveer 1,1. In 2008 en verder ligt deze ratio onder de 1. Oftewel, mocht de koers in 2008 nog steeds € 15,15 zijn, dan is dit lager dan de waarde van het bedrijf.

Bovenstaande zorgt ervoor dat ik best vertrouwen heb in het aandeel Aegon. Daarnaast is het nog een van de weinige Nederlandse aandelen waar nog geen overnamegeruchten over zijn. En wie weet, komt dit nog een keer. Ik weet dat dit geen superargument is, maar je moet het ook weer niet uitsluiten.

Driepoot

Zoals gezegd heb ik er vertrouwen in dat Aegon de komende tijd een inhaalslag zal maken. We kunnen natuurlijk hierop inspelen door de aandelen te kopen. Ik tuig echter de volgende optieconstructie op.

Om zoveel mogelijk kans op gelijk te krijgen, kies ik voor de langste looptijd en bouw de volgende combinatie:

Koop call AGN december 2011 15  3.15
Verkoop put AGN december 2011 15 -2.65
Verkoop call AGN december 2011 20 1.55
Netto investering (te ontvangen) – 1.05

Deze combinatie is niks anders dan het kopen van een aandeel op € 15 en daarop een call schrijven met een uitoefenprijs van € 20. Wij kopen het aandeel echter niet op € 15,15, maar op 15 – 1,05 = € 13,95. Dit is ook ons break even-niveau. Mocht de koers van Aegon in 2011 hierboven sluiten, dan maken wij winst.

De maximale winst is bij een koers van € 20 of hoger: 5 + 1,05 = € 6,05. Mocht de koers gelijk blijven (€ 15,15) dan maken we nog altijd een winst van 15,15 – 13,95 = € 1,20.

Door te kiezen voor deze lange looptijd hebben we alle tijd om af te wachten.

Richard de Jong, www.lieshout-partners.nl

drs Richard H.J. de Jong RBA is adjunct-directeur vermogensbeheer bij Van Lieshout & Partners N.V. Hij is tevens beheerder van het Dutch Stock and Option Fund. Meer informatie kunt u vinden op www.dsof.nl.  Prive heeft hij via het DSOF belang in Aegon. Voor zijn cliënten heeft hij ook  positie in Aegon.  

0 antwoorden

Plaats een Reactie

Meepraten?
Draag gerust bij!

Geef een reactie

Het e-mailadres wordt niet gepubliceerd. Vereiste velden zijn gemarkeerd met *

Deze website gebruikt Akismet om spam te verminderen. Bekijk hoe je reactie-gegevens worden verwerkt.