Fusies en fata morgana’s

De overnamestrijd rondom ABN Amro domineert al maandenlang het financiële nieuws: wint het bankentrio de race? Of gaat Barclays er met de buit vandoor? Als we Hans Schenk, econoom en hoogleraar aan de Universiteit van Utrecht, mogen geloven, dan zou het wellicht veel beter zijn als ABN Amro gewoon zelfstandig doorgaat. Niet omdat de geboden overnamebedragen oninteressant zijn, maar omdat de meeste fusies uitdraaien op een fiasco.

Het is wel even schrikken voor bedrijven met ambitieuze acquisitieplannen: Schenk becijferde dat Europese bedrijven tussen 1995 en 2000 met inefficiënte overnames niet minder dan € 5000 miljard over de balk hebben gesmeten. Dat doet met name de aandeelhouders dus pijn. Minstens net zo pijnlijk is de vaststelling, dat het gemiddelde slagingspercentage van fusies niet boven 15% uitkomt.[1]

Hoe dat kan? Omdat het behalen van schaalvoordelen, één van de beoogde doelen van een fusie, slechts tot op zekere hoogte mogelijk is. In het tijdschrift Illuster licht Schenk één en ander toe: “Economen hebben uitgerekend dat er voor alle soorten bedrijven een optimale omvang bestaat. Een bepaalde grootte waarbij je tegen de laagste kosten het meest kunt produceren. Maar als je veel groter wordt, dan beginnen er in plaats van schaalvoordelen, nadelen te spelen.” [2]

Angst en spijt

Bedrijven lijken zich echter weinig aan te trekken van rationele principes. Angst om de boot te missen speelt vaak een belangrijke rol bij de beslissing van een onderneming om op overnamepad te gaan. En daarom kiezen ondernemers voor het scenario waarvan men denkt dat een eventuele mislukking ervan hen het minst zou spijten. Een dubieus vertrekpunt: liever een fusie die op een fiasco uitloopt dan een concurrent die op voorsprong komt.

En dan voelen bestuurders van beursgenoteerde bedrijven ook nog eens de hete adem van aandeelhouders in hun nek. Kennelijk is het ‘eten’ of  ‘gegeten worden’:  een bedrijf dat niet op overnamepad gaat, wordt zelf een overnameprooi. Schenk: “Je onttrekken aan de fusiedwang kan een beursgenoteerd bedrijf niet, want dan is je voortbestaan onzeker. Dan daalt de beurswaarde en kan iedereen die wil, de onderneming overnemen.”

Niet dat een bedrijf dergelijke motivaties naar buiten brengt. Beleggers zijn inmiddels vertrouwd met de terminologie die bij fusies wordt gebezigd: naast ‘schaalvoordeel’ is ‘synergie-effect’ een kreet die ondernemingen graag hanteren ter verdediging van hun fusieplannen. Over synergie zegt Schenk: “Niemand weet precies wat het is, en uit onderzoek blijkt dat er uiteindelijk nooit iets van dit zogenaamde effect wordt gerealiseerd. Maar het idee ‘doordat wij samengaan kunnen we mooiere dingen doen’ spreekt mensen blijkbaar aan.”

Multinationals zijn niet gek

Niet iedereen kan zich vinden in de observaties van Schenk. Anthony Ruis, lid van de Raad van Bestuur van onder andere ABN Amro, geeft toe dat bedrijven te optimistisch kunnen zijn over de toekomst na een overname. Hij gelooft echter niet dat multinationals zoals Unilever en Shell niet weten waar ze mee bezig zijn voor wat betreft hun acquisitiebeleid. “Ik vind dat er in het algemeen aan de stellingen van Schenk veel te nuanceren valt. Inderdaad is het oppassen dat je elkaar niet gek maakt met die acquisities. Als bedrijf A iets opkoopt, wil B meteen ook, dat zit er wel in. Zeker in markten waar de innovatiekracht niet zo indrukwekkend is. Maar ook dit fenomeen kun je niet generaliseren.”

Volgens Peter Paul de Vries, voorzitter van de Vereniging Effecten Bezitters (VEB), ligt het slagingspercentage van overnames veel hoger dan de treurige 15% die Schenk heeft berekend: “Ik geloof er niets van. Hoe komt Schenk aan dat getal? Bovendien zijn grote succesvolle bedrijven juist tot stand gekomen door fusies.”[3]

Politiek

Minister Bos van Financiën heeft niemand een strobreed in de weg gelegd bij de op handen zijnde overname van ABN Amro. Zowel Barclays als het consortium kreeg van de minister toestemming om de bank op te kopen, zij het dat Bos aan het trio onder leiding van Royal Bank of Scotland wel een list of demands meegaf bij zijn verklaring van geen bezwaar. Daarnaast werd deze week bekend dat de Europese Commissie en de SEC de plannen van Fortis om bepaalde onderdelen van ABN Amro over te nemen, hebben goedgekeurd.

De meegaandheid van de overheid staat niet op zichzelf: op de website van het Ministerie van Financiën staat een aantal beleidspunten van de EU die helderheid verschaffen over de pan-Europese politieke koers die ten aanzien van overnames binnen de financiële sector gevolgd wordt. Enkele citaten:

“…er bestaat nog altijd geen volledig geïntegreerde Europese markt voor financiële diensten. Er hebben zich wel ‘nationale kampioenen’ ontwikkeld, maar geen door heel Europa actieve instellingen. Hierdoor blijven schaalvoordelen uit en worden de banken kwetsbaar voor grotere concurrenten uit de Verenigde Staten.”

“De Nederlandse regering streeft ernaar dat hindernissen voor Europese fusies definitief worden weggenomen, zodat marktintegratie plaats kan hebben.”

“Grensoverschrijdende fusies en overnames kunnen tot een versterking van de concurrentie leiden en zorgen ervoor dat marktintegratie tot stand komt.” [4]

Dat Bos zich welwillend opstelt tegenover buitenlandse (Europese) spelers die een Nederlandse bank willen inlijven, is op grond van deze uitgangspunten alleszins begrijpelijk. De overheid wil marktintegratie op Europees niveau bevorderen en zich op die manier wapenen tegen het machtige Amerika. En hoe integreren de verschillende nationale markten? Precies: door grensoverschrijdende fusies.

Oase of fata morgana

De vraag rijst, hoe de overheidsvisie zich verhoudt tot de observaties van Hans Schenk. Wegen de voordelen van een krachtige, Europese ´financiële federatie´ op tegen de vele miljarden die volgens Schenk verspild worden bij de talloze mislukte acquisities?

In wiens voordeel deze afweging ook uitvalt, duidelijk is dat Schenk een roepende in de woestijn is. In die woestijn bevinden zich ook de overheid en het bedrijfsleven, die steeds weer nieuwe oases ontdekken in de vorm van veelbelovende overnameprojecten.

Of zijn het telkens alleen maar luchtspiegelingen?

Harm van Wijk

  • [1] Bron: Het Financieele Dagblad 13 augustus 2007
  • [2] Bron: Illuster, kwartaalblad voor afgestudeerden van de Universiteit van Utrecht, september 2007.
  • [3] Bron: http://www.mt.nl
  • [4] Bron: http://www.minfin.nl/nl/onderwerpen,financiele_markten/marktintegratie
0 antwoorden

Plaats een Reactie

Meepraten?
Draag gerust bij!

Geef een reactie

Het e-mailadres wordt niet gepubliceerd. Vereiste velden zijn gemarkeerd met *

Deze website gebruikt Akismet om spam te verminderen. Bekijk hoe je reactie-gegevens worden verwerkt.