Historie en toekomst van de kredietcrisis deel 2

Vorige week zagen we de historie van de kredietcrisis. Deze week gaan we kijken naar de toekomstige ontwikkelingen van de crisis, op basis van lessen uit het verleden en wat we kunnen doen.

Ons inziens dienen we de huidige situatie minimaal te vergelijken met de crisis van de dertiger jaren. De omvang van de ‘credit bubble’, is echter vele malen groter. Een vergelijking met de South Sea bubble in 1720 is wellicht meer op zijn plaats, waar de Engelse en Franse overheid min of meer gelijktijdig zelf een uitzonderlijke bubble hebben gecreëerd, zoals ook nu overheden dat met ruim geldpolitiek hebben gedaan. In de onderstaande grafiek ziet u een vergelijking van de aandelenmarkten van toen en nu:

Daarin zien we dat de aandelenmarkten nu eerder aan de daling zijn begonnen en wat meer gedaald zijn voordat het eerste grotere herstel in 2009 kwam. Desalniettemin is de daling vergelijkbaar en het herstel ook, zelfs in hoogte van de Dow en AEX.

De AEX is hersteld tot een niveau van circa 345 punten, hetgeen aan de bovenkant van de range ligt, maar net zo goed had kunnen stoppen bij 250 punten. Zeker in markten die zeer snel dalen, kan het herstel nogal eens kort zijn.

Het is niet meer dan normaal dat de beurs opveert na een dermate sterke daling. Er gloort altijd wel weer hoop omdat overheden maatregelen nemen. Een andere factor is dat de economie na een vrije val op een gegeven moment herstelt, al is het alleen al door inhaalvraag. In 1929 daalde de economische groei minder dramatisch, hetgeen ook te maken had met een geringere internationale verwevenheid. In de huidige tijd slaat een crisis dankzij internet veel sneller over de wereld.

De mate van herstel en het patroon van herstel duiden er op dat we niet zijn begonnen aan een nieuwe ‘bull market’, ook al is de procentuele stijging vanaf het dieptepunt in 2009 (195 punten) groot. Daar komt bij dat een daling van de beurs of economie in 9 van de 10 gevallen uit 3 fasen bestaat. De eerste daling, die we zowel op de beurs en economie al hebben gehad, wordt gevolgd door een herstel en vervolgens een hernieuwde daling. Mocht de crisis enigszins het monster zijn van de dertiger jaren, dan kunt u aan de grafiek van de Dow toentertijd zien, wat ons nog te wachten staat. 

Verwachtingen voor 2010

We hebben een vrij uitgebreide beschrijving van de historie gegeven om duidelijk te maken hoe ernstig de situatie was en is. De mens heeft de neiging om dat heel snel te vergeten, als er even opgelucht adem gehaald lijkt te kunnen worden. Zijn de oorzaken van de kredietcrisis nu weg, is de economie sterk genoeg? Het antwoord op de eerste vraag is NEE, op de economie, heel misschien.

Allereerst zijn de meest financiële partijen gered door overheden. Er worden weer enorme winsten gemaakt en bonussen uitgekeerd. Kortom de hoeveelheid geld komt niet in de economie, maar vindt opnieuw zijn weg naar de markten. Als beleidsmakers dat niet zien en hun rol ontkennen (zie Bernanke van de Fed) dan wordt er niets geleerd. Dat doet het ergste vrezen. Het probleem is groter geworden, want het zieke, aan geld verslaafde financiële systeem heeft een gigantische injectie gekregen. De kredietcrisis bij financiële partijen en het bedrijfsleven lijkt enigszins bezworen, maar de sanering is pas net in gang gezet.

De overheden hebben feitelijk de kredietcrisis overgenomen.

Het grote gevaar is nu, dat de crisis overslaat op landen, waar een vertrouwenscrisis kan uitbreken. Wat gebeurt er als het medicijn uitgewerkt is en de patiënt weer achteruit gaat? De geïnjecteerde bedragen zullen moeten worden teruggehaald via de belastingen, wat voor jaren drukt op de economische groei. Worden de tekorten niet binnen al te lange tijd (Hoeveel is dat? Een paar jaar?) teruggedraaid, dan kan er een vertrouwenscrisis ontstaan, zodra getwijfeld wordt aan de draagkracht of betrouwbaarheid van een land.

Actueel is nu de situatie in de EU, waar Griekenland het eerste land is dat in moeilijkheden komt. Breekt eenmaal de zwakste schakel van de ketting dan volgen er meer landen in de EU, zoals Portugal, Ierland, en Spanje. Met alle gevolgen van dien. De euro zal verder in waarde dalen. Vervolgens realiseert men zich dat het tekort van de Verenigde Staten bijna zo groot is als dat van Griekenland. Kan Griekenland de euro laten vallen, dan kan de dollar de Verenigde Staten en de wereld laten struikelen.

Neemt het vertrouwen in de Verenigde Staten af, komt er te weinig geld binnen om tekorten te financieren, dan gaat de rente omhoog. Dan stijgen de lasten en hebben we opnieuw een gevaarlijke kettingreactie. Meer geld creëren, maakt het alleen maar erger, want dan ontstaat hyperinflatie. Het is dus zaak voor de Amerikaanse overheid om het vertrouwen te behouden, ondanks het creëren van geld zonder onderpand. Was dat niet de uitdaging van de markt voor hypothecaire leningen?

We zien nu al dat de EU zich in een patstelling bevindt. Het financieel steunen van Griekenland is dezelfde vrijbrief die de banken hebben gekregen. Hiermede wordt immers aangegeven dat er geen consequenties zijn voor slecht begrotingsgedrag. Dit zal de waarde van de euro ernstig aantasten. Niet steunen van de Grieken betekent dat Griekenland uit de EU valt en andere landen volgen. Wat blijft er dan nog van de EU over? En van de euro? Wat zal het effect zijn van landen die omvallen versus het omvallen van financiële partijen in de 1^e golf van de tsunami? Gezien de internationale verwevenheid zal het systeemrisico veel groter kunnen zijn als landen insolvabel worden.

Toezichthouders, die wakker zijn geworden, verzwaren de eisen richting banken voor kredietverlening. Kredietmogelijkheden voor bedrijfsleven en consument worden fors teruggebracht opdat banken meer vermogen krijgen in verhouding tot uitstaande leningen. Banken worden ook zelf steeds terughoudender vanwege de economische problemen, hetgeen ook negatief is voor de economische groei. Dit alles zal een negatieve spiraal doen aanhouden voor langere tijd.

Het is nog altijd zo geweest dat na een crisis een overvloed aan geld werd ingekrompen, dus ook nu. Het effect is prijsdaling, in allerlei assets, want er is minder geld. Zodra het systeem is uitgeziekt, kan er weer groei komen. De genezing van het financiële systeem zal jaren vergen om het weer enigszins in de pas te laten lopen met de onderlinge reële economie.

Zoals bekend, lopen beurzen vooruit op de economische ontwikkelingen. Wij verwachten dan ook dat in 2010 de beurzen fors onderuit zullen gaan. De problemen in de economie, de te verwachten hogere belastingen, het inkrimpen van de kredieten, maar bovenal de aangetaste financiële positie van beleggers wijzen daar op. Het patroon in onze methodiek wijst er op, dat er nog een keer een daling naar 200-250 komt. Daarbij kunnen we aantekenen dat wij het bij alle grotere correcties vanaf 1998 goed voorzien hebben.

Niets is zeker, maar dit is wel kansrijk! Eigenlijk hadden we al voor het laatste kwartaal 2009 een daling voorzien, maar het is inmiddels bekend dat “massale ontkenning” dat tijdstip kan verleggen. Hoe dan ook, dit is geen moment om in aandelen te gaan, zie ook de volgende tabel.

In deze statistieken vindt de Dow een bodem in een jaar eindigend op “2” en heeft vervolgens een grote kans om een top te maken in een jaar dat eindigt op “6” of “7”. Vervolgens ontstaat er een correctie om opnieuw een top te maken in een jaar eindigend op “9”of “0” na deze top volgt dan een zware correctie! Kijken we naar het afgelopen decennium, dan was er een top begin 2000 en vervolgens een bodem in 2003. De daarop volgende top was in augustus 2007 en volgde een forse correctie vanaf dat moment, waarna de markt in 2009 weer begon te herstellen om zeer waarschijnlijk een top in 2010 te maken.

Daaraan voegen wij een verwachting toe voor wat betreft een cruciale periode in 2010. Dat zal zijn vanaf juni 2010, waar de markt zeer kwetsbaar wordt, om mogelijk in augustus een belangrijkere bodem te vormen. Vooralsnog dienen we grotendeels uit de aandelenmarkt te blijven. Indien de aandelenmarkt zijn langjarige bodem gaat vormen, zullen de rendementen hoog genoeg zijn om een inhaalslag te maken. Het kan echter snel gaan. Zo hebben wij in 2008, ondanks de historisch zwakke omstandigheden, een uitstekend rendement behaald. Door tijdig uit de aandelenmarkten te gaan en na een correctie de markt te betreden, hebben wij met een zeer laag risico gebruik gemaakt van de beweeglijkheid van de beurs. Ook onder de zwaarste omstandigheden. 

Tsunami

“Goh papa kijk eens! Het water verdwijnt!” Zegt het jongetje dat aan het strand een luchtkasteel aan het bouwen is onder leiding van zijn vader. Papa haalt de rest van de familie erbij en korte tijd later komen steeds meer mensen toegelopen om maar niets te missen van het mirakel. Tot verwondering van de dieren, die maken dat ze wegkomen, lopen de mensen snel veel verder de zee in dan waar de zee eerst was. Vanuit hun ooghoeken zien enkelen van hen een paar mensen snel weglopen van het strand. “Zie je die ene kerel daar? Die deed al nooit gezellig mee met onze groep”. Zegt de ene dame tegen de andere.

“Kijk eens” schreeuwen vele mensen opgewonden tegelijk… “daar staat een hele hoge muur in de zee” zegt een ander. “Papa, ik wil weg, dat water komt hierheen” en het jongetje is de eerste die begint te rennen, nu in de goede richting. Papa roept hem nog na: “stel je niet aan, er is niets aan de hand”. Hij kijkt nog een keer met de handen in de zij, tot het eindelijk tot hem doordringt….

Het herstel in 2009 rijst op als een enorme muur, staande op de bodem, die zichtbaar is geworden. Laten we zorgen veilig en droog te staan voordat de golf omslaat. Dat risico willen wij niet lopen.

Rick Versteeg, Directeur Matrix Asset Management B.V.