Royal Dutch Shell: de cijfers en meer

Evenals de cijfers over het eerste kwartaal, bleken de cijfers van Royal Dutch Shell over het tweede kwartaal beter dan verwacht. Dat gold trouwens ook voor het Britse BP en het Amerikaanse Exxon Mobil. De sterke resultaten waren vooral een gevolg van de hoge olieprijs, die gemiddeld ruim $ 17 per vat hoger lag dan in het tweede kwartaal van 2005.

Daarnaast droegen alle divisies, waaronder ‘downstream’ (raffinage en benzinestations) en chemie, bij aan de winst. Terwijl juist de productie met 8% was geslonken als gevolg van de problemen in Nigeria en de nog niet geheel herstelde stormschade in de Golf van Mexico. Wel handhaaft Shell de eerder uitgesproken productiedoelstelling van 3,8 tot 4 miljoen vaten per dag in 2009. Dat zou een verbetering zijn van circa 15% ten opzichte van het huidige gemiddelde van 3,4 miljoen vaten.

Opluchting

De aankondiging dat nieuwe projecten in Siberië (Sakhalin II), Qatar (gas to liquid productie), Nigeria en Canada (teerzanden) tegen 2010 een slordige 20 miljard vaten aan de reserves zouden kunnen toevoegen, bracht wellicht de grootste verademing op de beurs, gezien de koersstijging van 2,5%. Dat is natuurlijk een fraaie doelstelling, wanneer dit wordt afgezet tegen de ruim 5 miljard afgeboekte vaten in 2004. Bij het huidige productietempo zou Shell de voorraadtermijn tot 15 jaar kunnen uitbouwen. Dat is een verbetering van meer dan 50% en veelzeggend aangezien Shell op 60% van haar productielocaties met een teruglopende opbrengst kampt.

Hoewel bestuursvoorzitter Van der Veer er niet van uitgaat dat de huidige hoge olieprijs standhoudt, is hier wel een beetje de hoop op gevestigd ter compensatie voor de aanzienlijk hoger uitgevallen investeringskosten in Sakhalin, Qatar en Canada. Op grond hiervan kon hij het zich permitteren te zeggen deze hoge olieprijs niet nodig te hebben om de vele miljarden verslindende investeringen te kunnen verantwoorden. Je zou hieruit ook kunnen concluderen dat hij een veel lagere olieprijs niet erg waarschijnlijk acht. Voorts dient nog te worden afgewacht tegen welke prijs de productie die in Nigeria verloren is gegaan, kan worden herwonnen.

Kostenstijgingen

De aanzienlijk hogere kostenfactor wordt veroorzaakt door de gestegen staalprijs, strengere milieu-eisen, moeilijker toegankelijke exploratielocaties, kostenstijgingen bij toeleveranciers en soms ook grotere belastingafdrachten. Kleinere bronnen worden, gezien de relatief geringere netto opbrengsten, dikwijls juist afgestoten, terwijl nieuwe, grotere bronnen om bovengenoemde redenen aanvankelijk veel grotere investeringen vergen. Toch hebben deze de voorkeur gezien de return on investment die op termijn gunstiger uitpakt. Voor Sakhalin (als Putin tenminste niet gaat dwarsliggen) en Qatar (als Iran rustig blijft) zal dat vermoedelijk opgaan.

Teerzanden

Wat de teerzanden (ressorteert onder Shell Canada) betreft, dient een vraagteken te worden geplaatst in verband met de hieruit voortvloeiende en met ‘Kyoto’ onverenigbaar hoge CO2-uitstoot. Dit probleem wordt omvangrijker naarmate meer grote oliemaatschappijen zich op deze teerzanden storten. De vraag is dan gerechtvaardigd of exploitatie überhaupt nog wel aanvaardbaar is, gezien de grootschalige ecologische vernietiging en de gevolgen daarvan. N.B. de olieproductie uit teerzanden blijft buiten de SEC-normering.

Het teerzandgebied in het Canadese Alberta, met een geschatte reserve van circa 175 miljard vaten, is een uitermate kritisch gebied geworden gezien de ligging en grootte van dit reservoir. Het is het op één na grootste voorkomen na het gebied in Saoedi-Arabië dat geschat wordt op circa 260 miljard vaten. Canada is natuurlijk in geopolitiek opzicht een uitermate stabiel gebied. Naarmate de vraag verder stijgt, de onrust in het Midden-Oosten niet afneemt en de vraagtekens rond Nigeria en Venezuela voortduren, worden de teerzanden van groot strategisch belang geacht.

Nigeria

Niettemin wordt geanticipeerd op een aanmerkelijke uitbreiding van de activiteiten in Nigeria, die nu al, bij volle productie, 11% van Shells totale volume uitmaken. Op dit moment valt de productie echter bijna 50% lager uit, als gevolg van de uitschakeling van installaties en kidnapping van personeel. Toch wordt er binnen een periode van 7 à 8 jaar een productievergroting van een dikke 100% nagestreefd, op basis van het huidige niveau van 400.000 vaten per dag.

China

Een project van geheel andere aard, maar ook van grote betekenis, is de joint venture met CNOOC, de grootste oliemaatschappij van China. De productiecapaciteit van deze joint venture zal met 10% tot 20% worden uitgebreid, waarmee deze tot de grootste Chinees-buitenlandse samenwerkingsverbanden zal behoren. Shell krijgt hiermee een steeds grotere poot aan de grond in China.

Verder is Shell voornemens om samen met een grote Chinese steenkoolproducent een haalbaarheidsonderzoek te doen naar de mogelijkheid om een fabriek voor de productie van diesel uit steenkool (via vergassing) te exploiteren. Dit zou voor het land een continue bijdrage vormen voor de stijgende energiebehoefte enerzijds en een additionele benutting van de immense steenkoolvoorkomens anderzijds, die dan op relatief schone wijze zouden kunnen worden uitgebaat. Ook deze laatste activiteit valt buiten de reservenorm van de SEC.

Kazachstan

Aan de westgrens van China ligt Kazachstan, dat strategisch belangrijk is gezien de grote grondstoffenvoorraden, waaronder olie. Door een toezegging van onze minister van Buitenlandse Zaken Bot aan Kazachstan om lid te worden van de WTO (Wereld Handels Organisatie), heeft Shell een toezegging gekregen om te gaan samenwerken met het staatsbedrijf KazMunaiGaz (KMG) in één van de belangrijkste oliegebieden aan de oostkust van de Kaspische Zee. Shell kreeg de voorkeur omdat het bedrijf reeds aanwezig is in het Kashagan project, dat tot nu toe de grootste oliereserves buiten het Midden-Oosten herbergt.

Stijgende vraag

Afgezien van Shells streven om de reservepositie weer te verstevigen en op termijn de 3e A van haar voormalige triple A credit rating te heroveren, wordt de reserveopbouw ook als noodzakelijk gezien tegen de achtergrond van de alsmaar stijgende vraag naar energie. Dit werd bevestigd door één van de bestuurders van Exxon Mobil tijdens een interview met analisten, die eveneens de vraag jaar op jaar ziet groeien. Het IEA (International Energy Agency) in Parijs heeft becijferd dat Azië rond 2011 meer olie verbruikt dan Noord-Amerika. Dat mag worden beschouwd als een belangrijk mondiaal economisch draaipunt.

Winstcijfers

Afgezet tegen de jongste cijfers van Exxon, BP, Conoco Phillips en Chevron, met een gemiddelde winstsprong van 32%, steekt Shell met 36% gunstig af. Interessant is ook dat de investeringen van Shell en Exxon voor het komende jaar met circa $ 20 miljard op nagenoeg hetzelfde hoge niveau liggen.

Verder gaan er stemmen op in het Amerikaanse Congres om de hoge winsten van de oliemaatschappijen niet af te romen, vooropgesteld dat ze hun superwinsten omzetten in investeringen (lees: nieuwe vindplaatsen). Dat is ook voor Shell belangrijk, aangezien de VS met 15% nog altijd het belangrijkste wingebied is. Daarna volgen het Verenigd Koninkrijk met 12%, Nigeria met 11% en Nederland met 8%.

Statistieken

Ten slotte nog enkele statistieken uit de zojuist verschenen Fortune Global 500. Bovenaan deze lijst prijkt Shell, als het gaat om omzetcijfers, op een derde plaats na Exxon Mobil en de Amerikaanse retailer WalMart. BP staat op de vierde plek, na vorig jaar nog op de tweede plaats te hebben gestaan. Op het gebied van raffinage staan Exxon, Shell en BP op plaats 1, 2 en 3. In Nederland is Shell met een jaaromzet van $ 306 miljard en een winst van ruim $ 25 miljard verreweg de grootste speler op het scorebord. ING komt op de tweede plaats met een omzet van ruim € 138 miljard en een winst van bijna € 9 miljard.

Conclusie

Al met al is er sprake van een continuerend verbeterend beeld, dat zich nog niet vertaald heeft in een hoger koerspatroon. De bodem op circa € 24 is nu wel dichtgespijkerd, mede tegen de achtergrond van het nog steeds gunstige dividendrendement. Dit rendement wordt natuurlijk wel lager naarmate de koers zou stijgen. Gezien de teruggevallen koers-winstverhouding van 16 begin 2004 naar 9,5 nu, zou een niveau van 12 niet misstaan. Dit is ook het gemiddelde niveau van Exxon en BP. Dat zou voor de koers van RDS een sprong van € 7 impliceren. Tellen we daarbij op de verwachte productiestijging van 15% over 3 jaar (gedeeld door 3 = 5% per jaar) dan komen we uit op een koers voor dit jaar van € 36,75 of een totale koerswinst van ruim 30%. Hierbij is uitgegaan van het huidige olieprijspeil van circa $ 74.

Tevens dienen we aan te tekenen dat volgens olieanalisten een risicopremie van $ 20 in de olieprijs is verdisconteerd. Deze premie zou kunnen verdampen bij een oplossing van het conflict in het Midden-Oosten en bij volledige inschikkelijkheid van Irans atoomprogramma. Anderzijds hoeft zich in het aankomende seizoen maar één flinke tropische storm in de Golf van Mexico op te houden om de olieprijs verder op te stuwen. Ten slotte is daar de nog steeds beperkte raffinagecapaciteit. In ieder geval zou voor Shell de olieprijs niet veel verder moeten dalen dan $ 66,50 voordat de koers wat onder druk zou komen te staan.

Bij een eventueel verder oplopende olieprijs zal de koers natuurlijk ook aantrekken. Gegeven de diverse onzekere factoren wordt er nog steeds rekening gehouden met een olieprijs van $ 100 of meer. Ongetwijfeld zal dat op termijn invloed hebben op de economie, maar of dat tot een fors lagere olieprijs zal leiden, wordt betwijfeld. Immers, de olieprijs wordt niet alleen bepaald door vraag en aanbod, maar ook door geopolitieke spanningen. Het ziet er vooralsnog niet naar uit dat de regering Bush, noch de opvolging met meer ‘brille’ deze spanningen uit de weg zal weten te ruimen. In dat geval zou Amerika een beduidend andere bril op het wereldpolitieke toneel dienen op te zetten.

Paul van der Veer, Invision Investments