Wat bracht 2008 en wat brengt 2009?

In 2008 zijn we keihard met de neus op de feiten gedrukt: ‘free lunches’ bestaan niet. Het wordt hard werken om op lange termijn weer positieve rendementen te halen. Zo is het overigens altijd geweest, alleen waren we het hier en daar vergeten. Wat gaat 2009 brengen?Veel analisten schrijven dat we 2008 maar zo snel mogelijk moeten vergeten. In zekere zin klopt dit ook. Je moet altijd met de blik vooruit naar nieuwe kansen kijken. Je moet niet in een bepaalde malaise vast gaan zitten, bijvoorbeeld door het beleggen op te geven. Je moet echter ook altijd leren van wat er gebeurd is. Terugkijken kan dus goed zijn. Vervolgens nemen we de nieuwe wijsheden mee naar de toekomst.

Een van de belangrijkste lessen die 2008, volgens mij, heeft geleerd is dat je altijd bescheiden moet zijn met de rendementen die je uit de financiële markten denkt te kunnen halen. Een andere les is dat risico’s asymmetrisch verdeeld zijn. En tijd lang lijkt het alsof er geen risico’s zijn, maar dan komt ineens het duveltje uit het doosje. De belangrijkste les – voor degenen die dat nog niet wisten – is aldus dat ‘free lunches’ niet bestaan. Rendement en risico gaan op langere termijn nu eenmaal altijd hand in hand.

Een voorbeeld: hedgefondsen, vastgoed en private equity leken tot voor kort een soort uitzondering op de ‘free-lunch’-regel. Deze asset-categorieën leken jarenlang stabiele en soms hoge rendementen te koppelen aan lage risico’s. Dat is dus in tegenspraak met het adagium dat rendement en risico hand in hand gaan. Echter, 2008 heeft aangetoond dat ook zij normale asset-categorieën zijn, waaraan proportionele risico’s kleven.

Nog een belangrijke les is het essentiële belang van spreiding. Wie zijn geld in de verkeerde hedge-, vastgoed- of durfkapitaalfondsen of individuele aandelen (Fortis) had belegd, heeft heel veel geld verloren, zoveel geld dat het waarschijnlijk decennia zal duren om daar weer bovenop te komen, als dat al ooit zou lukken. Ik schreef hier eind vorig jaar een column over onder de titel: ‘Geen volksaandelen alstublieft’. Spreiding is de enige ‘free lunch’ die de financiële markten ons bieden.

Het jaar 2008 was ook het jaar van de trendvolgende technisch analisten. Het gerenommeerde Business Week besteedde er op 26 november van vorig jaar zelfs een coverstory aan, een verhaal dat begon met de veelzeggende zin: ‘So much for fundamental analysis’. Als er een beleggingscategorie het goed gedaan heeft in 2008, naast staatsleningen van westerse overheden, dan zijn dat de zogeheten CTA’s, een hedgefondsstijl waarbij puur gebruik wordt gemaakt van technische trading-systemen. Er waren prachtige trends die door de CTA’s bespeeld werden met futures.

Tot slot, een andere belangrijke les – wederom voor degenen die dat nog niet wisten – is dat voorspellen van de financiële markten een hachelijke zaak is. Ook vorig jaar hadden maar weinigen voorspeld dat het zó slecht zou worden. Ja, er waren er wel een paar, maar eigenlijk hadden ze allemaal weer een ander verhaal waarom het fout moest gaan. Doemdenkers zijn er altijd wel, maar doemdenkers die het juiste verhaal vertellen, zijn schaars. Mr. Doom, Nouriel Roubini, heeft dit jaar het geluk gehad dat hij min of meer de juiste argumenten heeft gegeven.

Voorspellen is hier eigenlijk een misplaatst woord. Voorspellen suggereert een mate van exactheid die niet vol te houden is op grille financiële markten. Beter is het woord prognosticeren. Een prognose gaat meer over scenario’s, met bepaalde waarschijnlijkheden. Dat is volgens mij de enige manier waarop je financiële markten kunt benaderen. Mijn scenario voor het komende jaar is dat aandelen wel eens naar boven toe kunnen verrassen, en waarschijnlijk zelfs al in januari.

Ik heb drie argumenten waarom aandelen het wel eens beter zouden kunnen doen dan menigeen denkt. Ten eerste is daar het monetaire argument. De centrale banken en overheden doen er alles aan om de economie weer vlot te trekken. Het ziet er nu nog niet naar uit, maar wat als dit beleid toch gaat werken?

Daarnaast hebben beleggers de laatste maanden van vorig jaar massaal geld op de bank gezet en in westerse staatsobligaties belegd. Er is daar zoveel geld naar toe gegaan, dat hier de potentiële rendementen sterk verlaagd zijn. Wat als de rente nog lager wordt? Wat gaan mensen met al hun geld doen dat nu langs de zijlijn staat? Financiële markten zijn communicerende vaten. Als geld weer uit spaardeposito’s en obligaties stroomt, waar gaat het dan naar toe? Dat is de vraag die u moet stellen.

En als derde argument zouden we de zogeheten Maximum-Afflict-Hypothese kunnen geven. Beleggers hebben altijd de neiging het maximale leed over zo veel mogelijk beleggers af te roepen. Een voorbeeld: iedereen denkt dat de dollar daalt, maar op een gegeven moment gaat deze stijgen. Dan moeten allerlei beleggers hun posities weer terugdraaien, waardoor de dollar nog verder gaat stijgen, waarna veel beleggers met nog grotere verliezen worden opgescheept.

Moraal: aandelen zijn vanaf de zomer in Europa zo’n 60% gedaald. Dat is echt heel veel, een historisch percentage. Ik zeg niet dat alle aandelen nu weer gaan stijgen, maar het grote marktrisico van aandelen is er naar alle waarschijnlijkheid uit. Probeer ook de financiële markten ook los te zien van de economie. Enkele van de beste aandelenjaren ooit in de geschiedenis vonden plaats in tijden van diepe economische crisis, denk aan 1933, 1935 en 1975. Het jaar 2009 zou wel eens het jaar van de stock picks kunnen worden. The Economist omschreef dit laatst heel treffend: “If 2008 was the year of systemic risk, particularly in the financial sector, 2009 seems likely to be a year dominated by specific risk.” Iets waar ik me helemaal bij aansluit. Maar voor alle duidelijkheid: het is een prognose, geen voorspelling.

Harry Geels, Inmaxxa

Harry Geels is directeur Research en partner bij INMAXXA met kantoren in Maastricht en Dronten (www.inmaxxa-research.nl). Daarnaast is hij uitvoerend hoofdredacteur van Technische en Kwantitatieve Analyse (TKA). De informatie in deze opinie is niet bedoeld als individueel beleggingsadvies of als aanbeveling tot het doen van bepaalde beleggingen. De standpunten en vooruitzichten van Geels geven zijn mening weer in zijn hoedanigheid als directeur Research.